杨红旭：房企资金面正在构筑“底部”

去年有段时间，国外评级机构异常高调的密集唱空中国楼市。近段时间，国内外诸多机构再度集体看空中国房企。5月24日，穆迪报告称，受高水平短期债务及现金余额偏低影响，许多中国房地产开发商的流动性状况自2011年12月开始出现恶化。同日的普尔报告称，2012年中国的房地产开发商将有巨额债务到期，而且流动性状况趋于恶化。

与此时同时，渣打银行报告显示，中国房地产正处于“弱平衡”状态，短期内建设前景稳定，但是3个月之后有可能更趋疲软，房地产企业破产的风险还在继续增加。中小房地产企业紧绷的资金链使其举步维艰，这或将掀起大型房地产企业的并购浪潮。中金最新信用策略周报指出，中小房地产开发商短期偿债能力在2011年末大幅下降的基础上，大多仍继续恶化，仍有60%的发行人货币资金不能覆盖短期债务。

部分业内人士看来，上述四家机构对于房企的预期，可能与当前成交反弹的楼市现状不符，有这么悲观吗？实际上，今年春节过后，多数一二线城市商品住宅成交确实趋于活跃，但是房企分化也趋于严重，保利、中海、绿地、恒大、万科等一线阵营的企业降价促销跑量，市场占有率进一步提升；而绝大部分的中小企业，项目仍难卖，资金回笼困难。另外，大企业和小企业融资的便利度，亦相错甚远。在这种情况下，自然出现部分老板跑路、申请破产等极端现象。

如果忽略个别企业的特殊情况，着眼开发商的群体情况，那么他们的资金到底紧张到什么程度？统计局有一个关于房地产开发企业资金的指标：房地产开发企业本年资金来源。2012年1-4月，房地产开发企业本年资金来源同比增长5.1%，增速比一季度8.1%的增长速度回落3.1个百分点，远远低于近十年来25%的历史均值。实际上，这一指标自2010年初创历史新高后，呈持续下滑态势，仍在探底过程中。然而，相比但好于2008年全年1.8%的水平。笔者认为，二三季度将会探明底部，预计与2008年差不多。

另外，还有一个体现开发商花钱的指标：房地产开发投资。1-4月，全国房地产开发投资同比增长18.7%，增速比一季度回落4.8个百分点，回落幅度大于开发企业资金来源。说明开发商有意在减少和控制开支，比如减少购地、缓建工程等，当前全国商品房新开工面积已呈现负增长态势即为明证。拿开发企业资金来源增幅，减去开发投资增幅，也可反映企业资金面情况。1-4月，二者差值为-13.6%较一季度的-15.3%略有好转，同时也好于2008年的-19.1% 。 

从外部信贷环境看，去年四季度以来，货币政策开始定向宽松。然而，鉴于通胀压力，信贷政策仍不敢过快宽松化。比如，截止4月末，全国人民币贷款余额同比增长15.4%，比一季度减少0.3个百分点，并没有持续放量。若看狭义货币（M1），则4月底同比增幅仅有3.1%，再度回落至今年1月的低值，较2009年1月的6.6%还要低。近期，温家宝总理讲话中提到“要把稳增长放在更加重要的位置”，发改委申批重大基建和产业项目的进度也在加快，预计未来几个月信贷投资量和M1增幅将会增加。

                  2012年一季度全国房地产开发企业资金状况综合指标得分

    总体来看，利好因素与利空因素同存，笔者认为：2012年房地产开发企业资金状况将在上半年，经历本轮调控以来最紧张的时刻，可能出现在一季度，也可能是二季度。最糟糕的情况，预期基本与 2008年全年程度差不多。境内外机构，可以严重看空少数房企，但没必要盲目低估这个群体。