叶檀：5月宏观数据三大特点

6月14日，5月中国宏观经济数据出炉。

5月数据有以下特点。

首先，制造业增速放缓，非制造业与服务业景气依然处于高位。

反映中小制造企业的汇丰采购经理人指数显示，经季节性调整的5月汇丰中国采购经理人指数终值为51.6，较4月份的51.8小幅下降，为10个月以来新低。反映大企业的中国物流与采购联合会的5月PMI为52.0%，创去年9月以来新低，构成5月PMI的五个分类指数均有所回落。关键因素在于，由于货币有所紧缩，大宗商品价格动荡，企业在稳定的高通胀预期下的库存行动告一段落，处于去库存化阶段。5月份原材料库存指数为49.5%，比上个月大幅回落2.5个百分点。产成品库存则从4月份的50.8%下降到5月的50%，已经接近临界状态。

不同的行业有喜有忧，总体而言，消费业好于制造业。据光大证券根据最新PMI指标和利润增速监测的各行业景气趋势，景气向上的集中在消费品领域，而景气向下的集中在设备制造领域，原材料领域总体景气较低但有反弹动力。

另外，根据非制造业采购经理人指数，显示商务活动维持强劲。根据中国物流与采购联合会公布我国5月份非制造业各种指数，其中商务活动指数为61.9﹪，环比小幅回调0.6个百分点，连续三个月保持在60﹪以上的高位。服务业就业、订单保持强劲势头，其他主要指数均保持了较为良好的运行状态，建筑业强劲显示保障房阻止了建筑行业的大幅下挫。当前我国非制造业经济状况依然保持着较快的发展势头，最重要的问题是成本上升过快，消费增速徘徊不前，而寻找机会的商务活动有增无减。

其次，信贷收缩政策有所收效，但社会融资总量居高不下。

信贷收缩政策起到了效果。据央行13日发布数据显示，5月新增人民币贷款5516亿元，同比少增1005亿元，人民币贷款季调后环比趋势折年自2010年3月谷底13.4%升至10月26.6%，之后回落至2011年3月的8.9%，4月升至9.2%后5月回落至8.8%。与此同时，5月广义货币供应量（M2）余额同比增长15.1%，增幅比前一个月回落0.2%；狭义货币供应量（M1)余额同比增长12.7%，增幅比前一个月回落0.2%。报告认为，M1、M2已出现环比筑底现象。

从银监会放松对小企业的贷款看，监管部门将采取个别对待的方法，缓解融资难题，而不会采取普遍的放松政策。目前银行业短期资金回购利率持续上升，而银监会加强了对杠杆率的监管，完全没有放松的迹象。

根据央行6月3日发布的《中国金融稳定报告(2011)》，今年将继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，金融监管部门将降低信贷的间接融资比例，而增加证券市场、债券等直接融资比例。注重从社会融资总量的角度衡量金融对经济的支持力度，加快转变经济发展方式，提升经济增长内生动力。未来信贷、广义货币发行量数据的重要性将下降，而社会融资总量的重要性将上升。目前社会融资总量并未降低，不存在央行紧缩货币造成经济失速下挫的可能性。

第三，通胀风险挥之不去，加息预期时刻未除。

虽然信贷与货币发行下降，但通胀的风险没有消失。去库存、原材料价格下挫没有抵销食品等价格的上升。最近几周，猪肉价格持续上涨，南方旱涝灾害不断，导致蔬菜及水产品涨价，5月份的CPI最低将与4月份持平。

由于通胀阴影挥之不去，央行加息的预期不可能改变。目前影响央行加息决策的除了内部资金价格之外，最重要的是国际金融市场的影响，以美国为首的国家是否改变过度宽松的货币政策是决策的重要变量。当中国通胀预期不可抑制，可能出现银监会主席刘明康所说的“被迫加息”，年中可能出现不对称加息。在其他时候，加息将作为武器库非常规武器搁置不用。

事实上，人民币汇率的上升与理财产品的增加，比加息更值得关注，这意味着人民币蓄水池的加大与加息可能性的下降。

5月份宏观经济数据将显示中国经济的转变，实体从制造业向服务业的转移，金融从间接向直接的转轨，以及在通胀压力下人民币汇率波幅的扩大，有关方面对汇率上升容忍度提高。