2011年1月25日解放日报报道：京沪QFLP破冰促PE发展：内外资冲突与国民待遇之辩。全文如下：

热议多时的 QFLP （Qualified Foreign LimitedPartner，合格境外有限合伙人）投资制度终于在这个冬天 “破冰”，北京和上海成为第一批试点城市。

　　1月中旬，上海市金融办、上海市商务委和上海市工商局制定的 《关于本市开展外商投资股权投资企业试点工作的实施办法》 （以下简称 《办法》）被公布于官方网站，宣告QFLP制度正式在地方层面启动。该办法被称为 “沪版QFLP”。

　　此前境外LP （有限合伙人，是私募股权投资基金的出资人，并不参与具体的投资流程， LP主要来自企业年金、养老基金、大学捐赠基金、主权财富基金和高净值个人投资者）无法通过正规渠道投资人民币股权基金，而QFLP制度实施后，被授予资格的境外有限合伙人，可以获得一定的人民币换汇额度，将资本金换成人民币，投资国内企业，在获得收益之后，通过托管账户将所得人民币换成美元退出。

　　不少私募股权投资和风险投资从业人员对 “沪版QFLP”的出台持乐观积极的态度，并给予很大的期望，认为 “QFLP制度试点，通过给予外资LP更便利的换汇流程来吸引国际一流投资者的进驻，进而有助于将上海打造成中国的私募股权投资基金中心。”不过，金融行业关乎国民生计，在改革和创新的道路上，走得稳往往比走得快更为重要。因此，有专家认为，在为 “沪版QFLP”喝彩的同时，我们应该以一种客观的视角来分析这次的 “破冰力度”。

　　破冰：内外资冲突

　　以前包括凯雷集团和红杉资本等投资公司管理的都是外币基金，基金的资金来自海外，在被投资企业的上市地点选择上也以境外资本市场为主。近两年来，政府推出的一系列政策为人民币股权投资基金的发展提供了肥沃的土壤。资产管理量为7000亿元人民币的社保基金将股权投资比例提升至20%-25%。此外，创业板的风生水起在成就企业家创富的同时也培育了包括达晨创投、深圳创新投资和九鼎投资在内的一流本土创投。现在，包括黑石集团、凯雷集团和软银赛富在内的过去以外资LP为主要资金来源的基金管理公司也开始陆续成立人民币基金。

　　面对人民币基金的迅速崛起，外资LP开始担心这种潜在的利益冲突。同一个基金既管理人民币基金，又管理外币基金，在向优质项目投资时他们会偏向谁？这是一个不容回避的问题。

　　这次 “沪版QFLP”的推出为解决这种利益冲突开辟了道路。据相关人士透露，此次上海试点的整体结汇额度为30亿美元，虽然30亿美元对满足CalPERS （加州公务员养老基金，美国规模最大的退休基金之一）和阿布扎比投资局这类LP的投资需求是杯水车薪，虽然在换汇流程上仍存在一些限制，比如需要投资人申报具体的投资项目，但 “沪版QFLP”的推出无疑仍是一次极具意义的创新。

　　此外，目前对QFLP来说，只有把第一期人民币基金的业绩做好了，才能吸引新的投资者，进而发行新一期的基金产品，做大资产管理规模，提高管理费和业绩提成收入。

　　央行行长周小川近日在接受媒体采访时指出，推进资本项目可兑换的着力点，将以直接投资便利化为出发点，率先实现直接投资基本可兑换。凯雷亚洲增长基金主管祖文萃则表示，这一政策给海外PE管理人在华发展 “开了一扇门”，是2011年很大的机会。 “这是一个新渠道，国外投资者有很大兴趣来参与人民币基金，新的政策突破给国外投资者提供了更大的灵活性。”但也有机构有所担忧，此次试点方案拓展了PE的资金来源，在某种程度上放宽了外资PE投资的领域，对外资PE是个利好，而对本土PE可能会造成一定的竞争压力。

　　破冰：国民待遇

　　凯雷集团兵败徐工机械的教训让外资基金在项目遴选上更加谨慎，也让监管部门在项目审批上更加严格。

　　“沪版QFLP”的一大突破在于，其规定获准试点的国际投资者可使用外汇资金对其发起设立的股权投资企业出资，金额只要不超过所募集资金总额的5％，该部分出资就不影响所投资股权投资企业的原有属性。在此情况下，该企业便可以投资许多原来对外商投资企业设限的领域，也不需走项目的外资审批程序，而且不改变被投资企业的内资属性。这样，被投资企业未来重组和上市流程可以得到极大简化。但分析师指出，该方案对LP的出资比例、出资金额、换汇流程等缺乏明确规定，还需要上海市各部门的协调、国家监管部门的审批，尤其还需要国家立法的支持。

　　此外，更关键的一点是，制度上看，外资人民币基金与内资人民币基金是一样的，但从某些角度来看，外资人民币基金所投的人民币在本质上还是来自境外机构。当外资人民币基金真正开始投资以前被限制投资的行业时，不可避免地会遇到额外的阻力。

　　易观国际的分析师特别提到了前段时间渤海产业基金陷入 “外资门”的事件。从形式上看，中银投资的注册地在香港，出资币种为港币，但它是中国银行的全资子公司，本质上出资机构还是内资。“外资门”事件会引发如此轩然大波让很多人感到惊讶。“形在外、本在内”的渤海产业基金尚且能够掀起如此大的波澜，更何况在QFLP制度下成立的 “形在内、本在外”的外资人民币基金呢？

　　破冰：促PE发展

　　提到QFLP，很多人会联想到QFII （合格的境外机构投资者）。当初政府引入QFII机制的目的之一就是希望通过引进国外成熟的机构投资者，促进本土机构的投资理念不断成熟。从2003年7月9日，瑞银集团中国证券业务主管袁淑琴向申银万国下达第一笔交易指令至今， QFII已经在中国征战了将近八个年头。通过翻阅各路媒体对QFII的报道，给记者留下深刻印象的不是QFII成熟的价值投资理念，反倒是其凶猛凌厉的操盘手段。

　　过往的经验让我们认清现实。也许有人希望通过引入具有长期投资理念的、严肃的、有品牌的、负责任的国际LP来促进私募股权投资业在中国的发展，但LP更多的是扮演一个出资人的角色，它们并不会深入参与具体的投资项目。因此不少业内人士判断，期望引入优质LP来改善中国股权投资基金拥簇在IPO“前夜”的不平衡现象，来减少对初创企业的估值泡沫并不现实。

　　不管怎样， QFLP破冰可谓是中国在资本项下开放的一项重要试验，此次试点方案一定程度上解决了QFLP换汇、国民待遇获得的条件以及外资管理企业所管理的基金属性等问题，对于促进PE行业的发展，作用不容小觑。

　　与此同时，外汇自由兑换也是国际金融中心的 “标准配置”，上海浦东新区在基础设施建设上已经可以比肩甚至超越一些国际金融中心，落后的只是反复强调的制度建设和人才储备。尽管 “破冰力度”相对有限，但沪版QFLP的推出是上海在迈向金融中心的路程上又跨出的标志性一步，通过开展外资股权投资企业试点工作将有利于促进人民币股权投资基金发展；有利于促进国内股权投资行业发展；有利于促进经济转型和结构调整；有利于增强上海国际金融中心的辐射和服务功能。

张健 华房基金创始合伙人、华房中诚基金管理公司总裁(CEO, Huafang Capital)。毕业于上海同济大学和澳大利亚西悉尼大学，在房地产市场、投资、管理、研究、开发、金融和战略方面有20多年经验。曾任职于全球最大的房地产投资集团之一的联胜集团和澳大利亚最大的投资银行麦格理银行，长期担任房地产和金融企业高级管理职位。著有《房地产投资基金实务》和《房地产金融实务》等六部房地产专著。