寻找500亿资产买家

据经济观察报2012.7.9报道

500亿信贷资产证券化的蛋糕，已经于6月底、7月初被各大银行初步瓜分完毕，各行的额度是由银监会来分配的，最终的发行审批还需要央行核准。

　　而就在信贷资产证券化产品横空出世的前夜，一种“谁来买信贷资产支持证券”的担忧在市场中弥漫开来。

　　本报接触的多数市场人士认为，对这500亿资产证券化感兴趣的买方，或许并不是5月中旬下发的《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》（下称《通知》）所鼓励的投资者，而是在其之外的银行理财资金池。

　　接近央行的权威人士表示：“理财资金不是银行间债券市场成员，且比较杂乱，风险大，最好是保险资金来购买资产证券化。”

　　然而，保监会至今未出台相关的投资资产证券化产品的管理办法。

　　市场人士认为，银行资金可以通过信托等方式进入银行间市场购买，《通知》本身也未禁止银行作为资产证券化的投资者。

　　“中国式”资产证券化

　　信贷资产证券化是指把欠缺流动性但有未来现金流的信贷资产经过重组形成资产池，并以此为基础发行证券。

　　5月中旬，央行、银监会、财政部下发上述《通知》，停滞4年的信贷资产证券化首期额度为500亿元。

　　本报获悉，资产证券化的额度已经由银监会分配给了各大银行，基本的分配原则是监管一部所监管的五大国有银行、监管二部所监管的股份制银行和监管四部所监管的政策性银行、邮储银行和四大资产管理公司各三分之一，基本上是均分。

　　“因此，到每个行手里，其实很少了，更多的是象征意义，是试点……”一家商业银行相关业务部门负责人表示。

　　中债资信评级公司总裁蔡国喜也对本报透露，该公司已经开始在为这些有初步意向的银行做评级材料。此次试点中规定了应聘请两家资信评级机构，在结构化产品中引入双评级制，与危机后国际上对资产证券化业务的监管趋势一致。

　　商业银行正在设计其资产证券化的条款，首先要分级，优先和劣后多少级，然后对不同级别分别进行评级，确定利率、期限、规模等等，材料都做好了，再进行上报后发行。

　　事实上，在宏观调控部门和监管机构觉得是一个推出资产证券化合适的时间之时，商业银行做资产证券化的需求也已远远没有去年那么强烈。

　　商业银行要求信贷资产证券化的呼声在去年两会期间很高，而且发自多位金融界“大腕”，如：工行行长杨凯生、招行行长马蔚华、民生银行(600016,股吧)董事长董文标、中投副总经理汪建熙等等。“那时候这么多人呼吁资产证券化是因为信贷资产证券化不但能化解商业银行贷款规模约束，而且是能进一步提升商业银行贷款规模的有力工具。通过信贷资产证券化，把信贷资产出售掉，就成为商业银行满足资本充足率监管要求的有效途径。”深发展(000001,股吧)小微金融事业部总监郭世邦表示。

　　2010年和2011年，虽然央行连续加息，但市场上总体资金价格并不高，对贷款需求比较强烈，与此同时，央行为了抗击通货膨胀，不但收紧了商业银行的流动性，而且从严控制了商业银行的信贷规模，银监会更是要求商业银行将每日存贷比控制在75%以下。因此，商业银行希望通过信贷资产证券化，将相应的贷款规模腾出来。

　　商业银行迫于规模、资本、利润的压力，希望通过资产证券化出售资产，但监管部门认为时机不妥。时任银监会主席的刘明康曾表示，在买卖双方都还没有把比赛规则搞清楚之前，中国现阶段不适合搞资产证券化，资产证券化的目的不是为了让银行腾挪资产，而是通过资产证券化，把银行的风险分散出去。

　　在去年上半年货币政策收紧的情况下，一旦允许商业银行尝试信贷资产证券化，商业银行就可以在不突破总规模的前提下，通过不断出售贷款来不断放款，无疑增大了央行对社会融资总量调控的难度。

　　现在，整个宏观经济的背景和形势都发生了变化，和去年上半年的情形已然不同。政策时机到了，但市场冲动却少了。

　　风险仍在银行体系内？

　　冲动少的不只是银行，还有投资者。就在资产证券化产品“呼之欲出”之时，市场上涌现出一种“谁来买信贷资产支持证券”的担忧。

　　在投资者方面，《通知》鼓励保险公司、证券投资基金、企业年金、全国社保基金等经批准合规的非银行机构投资者投资资产支持证券。单个银行业金融机构购买持有单只资产只持证券的比例，原则上不得超过该单资产支持证券发行规模的40%。

　　和在中国金融资产中占有九成左右的银行业相比，上述这些投资机构的资金量可以说“杯水车薪”。

　　截至2011年底，银行业资产总额达113万亿元。而截至2011年底，《通知》所鼓励的这些机构的资金规模如果从托管量来计算的话，分别为保险资金2.65万亿元、证券投资基金2.13万亿元、企业年金3687亿元、社保基金8687亿元。但银行仅理财就有3.87万亿元的规模，更难比肩整个银行业资产。

　　南方基金固定收益部人士对本报表示，该公司曾经在2005年购买过国开行和建行的资产证券化产品，“收益肯定要高于短融低于信贷，但流动性很差”。

　　正因为其流动性差，因此相同评级下的资产证券化产品和债券相比，其收益率往往应该高一些才对投资者有吸引力。

　　和南方基金一样，大多数公募基金并没有将资产证券化产品特别对待。他们表示，是否购买还是要看具体产品的条款，某一项资产证券化产品的利率、期限、偿债机制和质押机制等条款来做判断。

　　而资产证券化的次级部分，除了银行自己会根据《通知》要求强制风险自留之外，一般机构不会购买，因为其风险过高，需要像私募基金、专户、私人银行客户等有风险承受能力的投资者来购买。“中国银行(601988,股吧)间市场中的投资者风险偏好趋同，投资决策同质化严重，缺少有相对高风险偏好的投资机构，”拥有农行金融市场部债券投资负责人和安信证券总裁助理工作经历的乐瑞投资创始人唐毅亭说，“这个市场中缺乏提供风险资本、提供流动性，为整个社会、整个金融体系的稳定运行提供更多建设性的机构。这些机构募集资金的对象是具有更多风险承受能力的富人，市场在高风险高收益的领域的投资需求今后越来越大。但现在的问题是这样的机构在中国非常匮乏。”

　　权威人士透露，决策层希望保险机构能够积极参与其中。但保监会并未就资产证券化投资方面出具管理办法。

　　相反，跃跃欲试的是银行理财资金池。

　　上述股份制银行相关业务人士解释称：“银行理财资金池投资资产证券化，就和理财产品投资银行间市场的债券一样的模式，理财资金池以银行的资格进入银行间市场，或者说银行买了之后，再卖给理财资金池。或者理财资金也可以通过信托进入银行间市场来购买。但银行理财产品的投资人多为和储户差不多风险偏好的普通投资者。若如此，则这些信贷资产的风险事实上依然在银行体系内，或者说转嫁给了最弱势的普通投资者。但无论如何，《通知》并没有限制理财资金来购买资产证券化。”

　　“最后肯定是各大银行互相持有，银行分散风险的目的可能要落空，只不过是通过理财资金的方式，其实理财资金的客户还挺广的，对资产证券化也是有兴趣的，很多理财业务的合同里面都约定了，投向之一是资产证券化产品。”北京一家私募基金创始人告诉本报。

　　接近央行的权威人士认为理财资金池不是银行间市场合格的成员，而且“比较杂乱、风险大”。

　　所幸的是，《通知》要求，信贷资产证券化入池基础资产的选择要兼顾收益性和导向性，既要有稳定可预期的未来现金流，又要注重加强与国家产业政策的密切配合。《通知》还规定“发起机构原则上应担任信贷资产证券化的贷款服务机构”。而原来的规定是“贷款服务机构可以是信贷资产证券化发起机构”。“要求发起机构既必须做次级，又还要管理贷款，这些都增加了银行的责任，这导致银行会把相对较好的资产装进去，使得这次试点的资产证券化对银行的商业意义更加微弱。这样规定，其实也是为了确保资产证券化产品更容易销售，因为它相对安全。”某股份制银行资产负债部负责人表示。

　　但即便如此，这些机构投资者的兴趣也不大，因为“它们失去了资产证券化的意义，对我们来说可能只是捧个场”。“和2005年一样，决策层要求各行把资质好的信贷资产证券化，所以这500亿是一个练手，让大家都把程序走一遍，看看还有什么需要再修改的，毕竟也是一个创新产品。”某股份制银行高层向本报记者表示。

　　信贷资产证券化自1970年在美国诞生以来，经过数十年的发展已成为一种被广泛采用的金融产品。从2005年开始，国家开发银行、建行等多家银行先后展开信贷资产证券化的试点工作，此后逐年扩大规模，截至2008年底，总发行量已达到667.85亿元。金融危机爆发后，资产证券化一时被视作吃人猛虎，出于审慎原则监管机构于2008年年底叫停了信贷证券化试点，自此资产证券化产品戛然而止。

　　中债资信评级公司认为，此次试点的信号意义远大于其实际效果，但从长远来看推进资产证券化的发展对于银行以及整个资本市场而言都意义重大。