叶檀：房地产市场：今年深秋 明年入冬

房地产投资的黄金时代已经过去，只要能扛就能赚钱的时代一去不复返。2012年的房地产调控大方向不会变，但会更加务实，注重微调。

2011年房地产调控初步见效

2010年4月启动的新一轮房地产调控政策，在2011年收到效果：从上半年开始，全国各主要城市房地产市场交易量迅速萎缩，陷入长时间低迷，房地产库存增加。今年1到5月，全国新建商品房屋销售面积3.3亿平方米，同比增加9%，增幅低于去年同期13个百分点。其中，商品住宅2.95亿平方米，同比增加8%，增幅低于去年同期11个百分点，办公楼、商业用房销售面积增幅均持续回落至近年较低水平。成交量下降预示着投资者预期逆转，这对于投资品市场是致命打击。

9月，全国房地产价格出现松动。根据中国房地产指数系统12月1日公布的数据，全国百城价格指数的全样本数据显示，2011年11月，全国100个城市住宅平均价格为8832元/平方米，与10月相比下降0.28%，连续第3个月环比下降，且降幅有所扩大。房价下降是开发商资金链紧张、购房者持币观望的必然结果。在各大城市郊区楼盘，纷纷出现大规模打折。

但房地产还在深秋，并未入冬。

投资者关注房地产企业资产负债率，该数据显示房地产企业情况恶化。Wind资讯统计数据显示，截至三季度末，A股房地产行业上市公司平均资产负债率为63%，其中15家公司的负债高于80%，高资产负债率特征尤为明显。除少数龙头企业外，大部分房地产行业上市公司特别是中小型公司的经营性现金流缺口急剧膨胀至647亿元，约7成公司的经营性现金流告负。存货数据进一步恶化。

但上述数据过于悲观，忽略了大型开发企业的预收款。从三季报情况看，招商地产3季度公司尚有预收款141亿元，业绩锁定性好。公司今年以较低成本5409元/平米扩充土地储备106万平；保利今年1到10月实现销售金额627亿元，3季末尚有795亿元预收款，锁定今明两年业绩；保持稳健的万科1到10月实现销售金额1081亿元，后续尚有430亿货量，预计全年实现1300亿销售规模。3季末预收款1228亿元，1208万平约1380亿元已售尚未结算的资源，锁定了2011年和2012年的业绩。

对于房地产企业而言，2011年下半年开始入秋，但稳健的、成本较低且产品线较为丰富的大型房地产企业，能够挺过秋天。

2012年调控政策基本不会松动

房地产寒冬到来的背后，是中国实体经济下滑，地方财政紧张。有越来越多的人预期，房地产政策将出现松动。

11月19日，中国人民大学经济研究所发布《中国宏观经济分析与预测报告》，指出明年三季度中央政府可能逐步放松“限贷”，然后放松“限购”，但房地产下行仍是调整的基本模式。

定向宽松不等于全面宽松。

12月1日至2日，中共中央政治局常委、国务院副总理李克强在天津考察时指出，要坚持实施遏制住房价格过快上涨的政策措施，巩固调控成果，扎实推进保障性住房建设和棚户区改造，增加普通商品房供应，促进房地产市场健康发展和人民群众住有所居。此前11月6日，温家宝总理在俄罗斯圣彼得堡公开强调，对于房地产一系列的调控措施不会放松，这为明年的房地产政策定下基调，房地产调控必须实行平稳下行的软着陆，而不是大幅下挫的硬着陆。

根据中国央行12月2日新闻稿显示，上周有关房地产金融风险管理的会议重点讨论了央行统计调查统计司撰写的两份报告，认为随着近期房地产开发投资及贷款增速双双回落，房价拐点已初现端倪。部分参与讨论的商业银行代表认为，银行和房地产开发企业能够承受房价下跌20%到30%带来的冲击，不过，中国银行和企业则更加关心房价下跌20%后，是否会诱发恐慌性抛售，以及连锁反应。事实上，房地产崩盘对于金融业冲击的担忧始终存在，挥之不去。

地方政府定向宽松博弈政策

截止2011年年底，有将近10个城市限购政策到期，厦门、福州、海口、青岛、石家庄、合肥、中山、苏州等城市在颁布限购令时，都曾明确12月31日为截止日期。这些城市是否延续限购政策没有明确说法，地方政府部门大多表示要根据国家政策与市场变化情况综合考虑，确定限购是否延期。可以肯定，如果中央不出台严厉的举措，一些城市将悄然放松调控，以解地方财政的燃眉之急。

各地托市初现端倪。10月21日，南京市公积金管理中心宣布，从24号开始，南京公积金贷款将恢复最高可贷额度。最高贷款额度将由现在的20万元/人、40万元/户，恢复为30万元/人、60万元/户。与额度恢复同步的，是公积金二次贷款政策的有条件恢复：家庭已申请过一次公积金贷款，在全部还清贷款并卖出唯一住房后，再次购房时可以使用公积金贷款，但首付不得低于6成，贷款利率是公积金基准利率的1.1倍。这是放松房地产金融杠杆的第二只羞答答的气球。

处于房价大跌风暴眼中的杭州格外引人注目。2011年6月3日发布的《2011年度杭州经济技术开发区企业安居工程补助实施细则》(暂行)，日前正式启动。根据《细则》内容，开发区财政安排企业员工安居补助专项资金(以下简称专项资金)1亿元，用于建立租房补助和购房补助机制。

地方的定量宽松会受到严厉限制，不会被允许触碰限购、限贷红线。

为应对土地收入下降地方财政赤字，中央政府会加快房产税改革进程。

12月2日，财政部部长谢旭人撰文表示，今后将进一步改革完善税收制度。扩大增值税征收范围，相应调减营业税等税收，合理调整消费税范围和税率结构等。并研究推进房地产税改革，完善财产税制度。10月27日的人大专题质询政府保障房政策时，财政部部长助理王保安曾表示：“我们要抓紧总结上海、重庆试行的经验，加快推进房产税的实施，以使它进一步发挥调控房地产市场的作用。”2011年1至9月全国税收总收入完成71292.18亿元，同比增长27.4%。其中，房产税完成798.59亿元，同比增长23.6%。土地收入大幅下挫，成为地方财政不能承受之重，房产税将在今后数年内弥补缺口，前提是重点城市房地产数据完成联网。

保障房挤除泡沫

保障房建设是本轮调控的主要抓手。本轮调控从制度上而言，要建立保障房与商品房的双轨制，建立土地财政与房产税的双轨制。对于保障房建设的重视，2011年从未松动。

2012年，保障房建设数量将缩水。这并不意味着放松保障房建设，反而显示保障房建设更加务实。

11月10日，住建部公布新建1000万套保障性住房开工任务超额完成。3天后，住建部相关负责人表示，数据中存在约1/3的“挖坑待建”情况，为此住建部下发通知，要求此类房屋年底前务必完成地基结构的施工，对于仅是搭建施工现场围护设施，或仅是开挖基坑的，不计入已开工的项目和套数。按照住建部厘定的统计标准，在全年度下达的保障性安居工程中，地方政府至少做到1/3浇筑地基、1/3超出正负零(即超出地面)、1/3主体结构完工。如此一来，保障房开工率下降1/3。

为杜绝注水，一轮督察在2011年年底展开。据《21世纪经济报道》报道，“部长将带队50人的司局级干部调研组，深入每个省区对保障房开工率进行现场检查”。检查方式分两步，先是市级部门自查，统计信息上报省建设厅，各省的建设厅派督察组对地方抽样检查，核实情况；再有以住建部部长姜伟新为代表的部司级领导组成的50人的督察组还将深入地方调研，确保数据的准确性。

保障房建设在2012年必然下降，资金门槛难以越过。根据住建部测算，按照全部结构完工口径计算，2011年开建1000万套保障性住房所需全部投资约为1.3万亿元，假设我国的CPI增速为零，3600万套保障房最少需要资金4.68万亿元人民币，约相当于2010年GDP总量的1/12，超过了政府对教育的投入，绝不是个小数目。其中中央政府在1.3万亿中占据1709亿元左右，约占13%，其他87%的资金都要靠地方政府投入。2012年地方政府的保障房投入将达到高峰，地方政府断无如此巨大的财力投入保障房建设。

住建部已经提醒2012年保障房的开工数量有可能调整，姜伟新多次在住建系统内部会议上向属下强调，根据实际情况，2012年的保障性住房开工套数指标，有可能进行调整，将低于2011年的1000万套指标，估计低20%到30%。

行业大洗牌

2012年，房地产依然不会迎来春天，更别说艳阳天。

托上半年房地产销量的福，今年房地产企业可以维持全年业绩，2012年冰山融化无法容身。2011年下半年房地产成交量环比大幅下降，导致房地产企业明年能够确认的收入下降，自有资金下降，融资渠道收窄、融资成本上升就会成为卡住房地产企业脖子的两把大箝子，房地产企业的投资意愿也就更低，由此形成紧缩循环。对一些产品线单一、以豪宅为主、不肯降价换销量、在价格上较为傲慢的企业，2012年会是非常难过、不堪回首的一年，有可能在本轮调控中被重组，失去独立的生存空间。

延续2011年趋势，房地产企业将进行一次大洗牌，企业分化趋势更为明显，进入“大鱼吃小鱼”时代，也即进入房地产企业产权并购重组高峰期。

截至10月26日，共有70家房地产上市公司披露了第三季度财报，七成房企经营性现金流为负，超过四成房企净利润下滑甚至亏损，80%以上房企负债同比增加。穆迪29家受评开发商中，23家拥有足够的现金及预测现金流，足以应付未来12个月内现金流出的150%以上，这些现金流出包括利息、土地金等。现金流较好的房地产开发商也在降价促销，目标就是成为未来市场的主导者。

房地产行业的哗哗洗牌声不绝于耳。

据《中国证券报》记者不完全统计，6月至10月中旬，挂牌转让的房地产股权项目中，标的资产估值超过1亿元的项目有17宗，超过5000万元的项目有29宗。

这并不是开始，也不是结束。据清科研究中心的研究数据也显示，2010年房地产行业共实现并购84起，占并购案例总数的13.5%，为所有行业之首，涉及并购金额25.8亿美元。2011年上半年，房地产业并购案例持续增加，并购速度也进一步加快，上半年完成的房地产业并购案高达57起，同比增加了27起。今年三季度房地产并购进一步升温，链家地产市场研究中心的数据显示，截至10月中旬，今年房地产行业并购案例已达90余起，超过去年全年的并购数量。

目前的房企并购主要有两类，其一是大型房企并购中小房企，并购方多为在资本市场上摸爬滚打多年，或是由地方向全国辐射的大型房企，被并购方则是有项目或土地但体量小、融资渠道少的中小房企；其二是非房地产主业企业退出房地产业，这其中尤以78家非房地产主业的央企退出为主。

并购者分为两类，一类是稳健的市场占有者，这类企业手握巨资，追求销售额、回款率，历经数个房地产调控周期而能屹立不倒。另一类是实力雄厚者，既能从市场获得巨资，又能通过母公司从政策方面得到强有力的支持。

随着绿城出售土地，与中投合作，并购重组延伸到现金流紧张的大型企业，明年这一趋势将延续，并且加剧。

对于购房者而言，刚性需求占据主导，考虑的是个别楼盘的性价比，而不再是房地产的整体投资收益。