叶檀：通胀助涨房地产牛市

到内蒙古，见到孟晓苏先生，开个玩笑，说，猪肉价格上涨，使民工朋友吃不起猪肉，买不起房，导致房价下跌。中国的猪肉价格与房价之间存在对冲关系。这当然是个笑话，但显示了通胀与房地产之间的关系。

通胀无牛市，但通胀助涨房地产牛市。通胀意味着上市公司的赢利下降，却意味着房地产收益上升。扼制房地产牛市，需要加息通胀率下降与房产税的出台，但正是在这两点上，政策没有根本变化。

近日，有媒体报道，拟将商业银行的信用证保证金存款、保函保证金存款以及银行承兑汇票保证金存款等三类保证金存款纳入存款准备金的缴存范围。其中，工、农、中、建、交、邮储银行，从9月5日上缴首批保证金存款准备金；而其他银行从9月15日上缴。粗略估算，三类保证金纳入存款准备金缴存范围，预计约冻结银行资金9000亿元，相当于三次上调银行业存款准备金率。

保证金上调，意味着上调存准率，利率不可能上升。

此前，由于一年期央票发行利率上升，市场加息预期浓厚，但现在，加息预期烟消云散。8月18日，央行发行了10亿元3年期央票和70亿元3月期央票，中标利率分别为3.97%和3.1618%，均较前期上涨了约8个基点。此外，同日进行的90亿元91天期正回购操作利率亦上升8个基点至3.16%。但利率上升预期很快灰飞烟灭，8月23日，公开市场显示，一年央票发行利率依旧维持在3.584%，显示一年期央票利率没有上升。

今年以来货币供应量M2的增长速度一直维持在16%左右，与2009年25%以上与2010年20%以上的货币增长速度相比，的确有所萎缩，但今年上半年银行发行了近8万亿的短期理财产品。这8万亿对银行活期存款与定期存款的替代作用不可忽视。如将其中的20%计入M2，则今年货币供应量增长速度将提高2个百分点，也就是说达到18%，货币依然处于宽松状态。

在变相提高存准率后，加息抗通胀不再是央行的主要任务。在二季度货币政策执行报告中，央行提出“实施好稳健的货币政策,坚持调控的基本取向不变,继续把稳定物价总水平作为宏观调控的首要任务”，这意味着货币政策稳健的基调不会改变。7月CPI处于34个月以来的高位，只有CPI稳定回落三四个月后，决策层才会认为宏观调控在物价方面取得确定性的成效。鉴于下半年通胀水位依然较高，一些经济学家预期年内1到2次加息。但存准率的上调，使央行无需动用加息手段。

货币流动性不会继续收紧。有两个办法正在被广泛应用，一是人民币汇率升值，从7月以来，人民币加快了升值的步伐，被认为是抑制通胀的重要努力。8月29日人民币对美元汇率中间价报6.3883，较前一交易日波动67个基点。人民币汇率再创汇改以来新高。人民币汇率快速升值。在汇率上升之时，同步提高利率，相当于使用双重紧缩武器，可能性不大。此时，房地产收益预期上升。

不为人所关注的是，社会融资总量没有随着信贷收缩而下降，社会资金充裕，央行在用资本市场池的办法消化流动性。证券市场融资量达到万亿，没有因为指数下降而减少，事实上，未来随着新三板与国际板的推出，融资量还将越来越大。李克强副总理在香港推出的RQFII，实际上是南水北流增加流动性的办法，近两年会是资本货币市场大扩容的过程。资产变现回收流动性，这就意味着新一轮的证券市场上市扩容与造富运动，不仅不会终止，还会如火如荼。社会融资总量上升，对房地产是个重要支撑。

经济复苏停滞，债务危机隐现，全球货币流动性过剩，三大因素阻止了央行大幅加息的可能。除非中国CPI大幅窜升，或者经济爆发二次危机，否则，我们不会看到坚定的加息行为，而所有这些意味着房地产长远预期看好。

笔者在全国各地调研的情况显示，在限购政策下，房地产价格被强行抑制，而超过半数的人在等待房价下跌抄底，一旦限购政策放松，房价将进入大幅反弹期。

负利率、通胀预期、成本上升与实体经济的艰难处境无一不加剧了房地产投资的热情，货币泡沫是房地产泡沫之因，当货币泡沫未除，上调存准率取代了加息，证券市场在谷底徘徊，房地产市场的热情从未熄灭，蠢蠢欲动。