叶檀：可笑的地方债务无风险论

地方债务有没有风险？一些官员说没有。

话音未落，就有响亮的耳光。地方债务不仅有风险，还很大。

《新世纪》杂志曝光，今年4月，云南省公路开发投资有限公司（以下简称“滇公路”）向债权银行发函，自即日起只付息不还本，该公司在十几家银行有千亿元贷款余额。而银监会今年1月，公布中国境内商业银行2010年末不良贷款余额为4293亿元人民币，此次滇公路坏帐一旦落实，约等于去年末四分之一产良贷款。

金融风险硬着陆。如果滇公路可以如此行事，那么，贵州、新疆等地是否可以如法炮制？榜样的力量是无穷的，只要开发一道口子，就有后来者有样学样。如此一来，中国的债务风险瞬间曝光。

各地政府已经坐困愁城。地方债务链基本建立在土地作为抵押物的平台上，只要土地资金链条断裂，多米诺骨牌就会全盘倾覆。

哪有永远上涨从不下跌的土地市场？即便在寸土寸金的北京，土地财富链条已有崩溃之忧。据《21世纪经济报道》披露，从2009年至2011年5月，北京市土地储备贷款总规模已经超过2500亿元。从2011年初开始，大规模还本付息已经开始，每月需还本付息在100亿元以上，而今年1-5月，北京土地出让总收入不过250.61亿元。土地出让收入难以支撑还债的险局已经出现。更遑论土地价格远非那么值钱的云南。去年昆明土地市场十分红火，共成交土地96宗，交易面积累计约5896.244亩，同比增长达69.82%，其中，住宅、商业用地出让金成交总额近209.13亿元，同比增加约248.55%。今年土地出让收益必然回落到200亿元以下，以区区200亿之数，偿还千亿元本息，无异于痴人说梦。更不必说，还有几十家同样盯着土地收益、并且得到了地方信用背书的政府平台公司。

解决问题的办法之一，是让土地价格永远上升的疯狂成为现实，如此一来，地方政府、银行、投融资平台皆大欢喜，反正一切由最终消费者买单。但疯狂的结局是让所有的经济成果灰飞烟灭，这是饮鸩止渴的自杀举措。脱离民众财富增长的现实，把土地作为财富之饵把民间财富间竭泽而渔，中国的未来经济前景必定比日本更惨。

该公司设想的解决办法是，加大二级融资平台的组建，力争发行债券和上市融资。如果上市融资成功，市场又多了一个圈钱机器，A股市场本已千虱在身，现在已如僵尸市场，而发行债券，能否还本付息又是一个问题，所谓借旧还新，换句话说就是拖延问题，就是欲遮还羞粉饰太平。

高速公路公司的债券违约，此前已有端倪。5月31日，银行间市场交易商协会作出了自其成立以来对其会员最严厉的惩罚，对“10川高速MTN1”、“10川高速MTN2”两单中期票据的发债主体四川高速公路建设开发总公司（下称“川高速”）处以警告和注销其剩余发债额度的处罚。原因在于，川高速在未及时向投资者披露相关信息的情况下，将所持四川成渝高速公路股份有限公司国有股权无偿划转至四川交通投资集团有限责任公司。根据2010年度四川高速年度审计报告，划转的成渝高速总资产占四川高速总资产9.29%，所有者权益占四川高速所有者权益19.98%,其经营性现金净流量占四川高速经营性现金流量32.28%，资产划出后，川高速的现金流产生能力可能会下降三分之一。今年半年时间，就有“10广州建设债”的资产划出事件，之后有注入资产迟迟未过户的“10华靖债”，无论影响的资产是多是少，一些路桥公司现金流极度紧张，心中完全没有信用两字。

地方投融资平台上的债务有没有风险，取决于两点，第一，借债是否过于激进，超过了自身的偿还能力，现在从西南一些地区的高速公路建设而言，这一点可以确定无疑。第二，投资的项目是否具有起码的资产回报，如沪杭高速公路一样成为现金奶牛。这基本上是个不可能完成的任务，一些上市的高速公路暴利超过房企，但多数公路门前冷落车马稀，根本无法养活自己。也就是说，在这些地区开辟高速公路的下场就是赔本，资产质量十分低劣。公益路或者由政府财政买单，或者由民间投资，以政府行政公司四处圈钱修路，早已注定了违约的下场。

滇公路违约事件，由地方政府出面撤回违约通告，暂告一段落。但此事了犹未了，地方政府出面平衡，但资产的质量，高速公路的赢利能力，都是实实在在摆在桌面上的难题。平衡得了一时，难道能够平衡得了负资产和高额负债吗？

笔者大胆揣测，以后类似这样的高负债区域，不仅原先的公路收费难以撤销，恐怕今后还要向天再借五十年的收费期。